Evolución del Mercado de Renta Fija Privada en España

Mercado de Renta Fija Privada (Evolución)

Entre 2000 y 2006, los mercados primarios de valores de **renta fija privada** experimentaron una rápida expansión (véase gráfico 1). Así, el volumen de emisiones netas presentó una tendencia creciente, pasando de **29 mm** en 2000 a **219 mm** en 2006 (incluyendo las operaciones realizadas por filiales no residentes de empresas financieras y no financieras españolas). El grueso de estos importes se explica por el **sector financiero**, ya que la actividad de las **sociedades no financieras (SNF)** continuó siendo residual y, de hecho, mostró un escaso dinamismo durante dicho período. Esta evolución llevó a que el saldo vivo de los títulos emitidos por el sistema financiero (incluyendo las filiales no residentes) pasara del **21 % del PIB** en 2000 al **75 % en 2006** (véase gráfico 2). Por el contrario, la deuda viva de las SNF (incluyendo las filiales no residentes) apenas varió, en términos del PIB, durante esta etapa, situándose entre el **6 % y el 8 %**. El auge de las emisiones de valores de renta fija del sistema financiero se vio estimulado por las elevadas necesidades de financiación de las **entidades de crédito (EC)**, cuyos depósitos no alcanzaban para financiar la expansión del crédito, y por las favorables condiciones existentes en los mercados financieros internacionales, asociadas a las políticas monetarias expansivas y al contexto de infravaloración de riesgos a escala global.

Desglose por Instrumentos

El desglose por instrumentos de las emisiones realizadas por el sistema financiero muestra una expansión relativamente generalizada, si bien destaca el fuerte auge de los **bonos de titulización** (que son emitidos por los fondos de titulización) y, en menor medida, de las **cédulas hipotecarias** (emitidas por las propias EC). Así, el saldo vivo conjunto de estos activos, en relación con el PIB, pasó del **5 % en 2000** al **39 % en 2006**, y en términos relativos su peso sobre el total de títulos emitidos por el sistema financiero pasó del **22 % al 52 %** entre esos dos años (véase gráfico 2). El mayor dinamismo de estos instrumentos fue consecuencia tanto del notable avance de los **préstamos hipotecarios** (que son los principales activos titulizados o que actúan como garantía, en el caso de las cédulas) como de la gran aceptación que tuvieron entre los inversores internacionales al contar con unas **calificaciones crediticias elevadas**. Por plazos, destaca el marcado protagonismo de las emisiones con un horizonte medio y largo, lo que limitaba los riesgos de refinanciación.

Impacto de la Ley 19/2003

Como se aprecia en el gráfico 1, las emisiones netas de las filiales residentes de las EC también experimentaron un avance significativo a partir de 2004, mientras que las de filiales no residentes fueron negativas (las amortizaciones superaron al volumen obtenido en las nuevas emisiones) entre 2004 y 2006. Entre otros motivos, esta evolución refleja el impacto de la **Ley 19/2003**, que incentivó el desplazamiento de las emisiones desde las filiales en el exterior hacia las residentes, por las ventajas fiscales y administrativas que introdujo para la operativa de estas últimas.

Actividad de las SNF

En el caso de las SNF, el grueso de la actividad entre 2000 y 2003 descansó en las filiales no residentes, pero a partir de ese año, al igual que ocurrió con las entidades financieras, se observó un cierto desplazamiento hacia el mercado nacional, proceso que se vio favorecido también por la Ley 19/2003, que afectó igualmente a este tipo de empresas. En conjunto, la emisión neta de las SNF y de sus filiales residentes y no residentes fue de solo **28 mm de euros** entre 2000 y 2006.

Impacto de la Crisis de las Hipotecas Subprime

Tras el inicio de la crisis de las hipotecas subprime, en agosto de 2007, la evolución de los mercados de deuda privada cambió sustancialmente. El segmento que se vio en un primer momento más afectado fue el de los **valores de titulización**, ya que dicha crisis generó una elevada desconfianza hacia estos instrumentos, que dificultó enormemente su colocación entre los inversores, hasta tal punto que desde entonces las entidades originadoras apenas han obtenido nuevos fondos en dicho mercado. Las emisiones continuaron a buen ritmo en 2007 y 2008, pero la mayor parte de los nuevos títulos fue adquirida por las propias entidades con el fin de aumentar el volumen de activos de garantía para utilizar en las operaciones de liquidez del **Eurosistema**. Posteriormente, la actividad se redujo, registrándose una oferta neta negativa, ya que las entidades hicieron un menor uso de estas operaciones para incrementar el saldo de garantías.

Percepción de Riesgo

La mayor percepción de riesgo asociado a los valores emitidos por las EC se reflejó también en los precios negociados, observándose un fuerte repunte de las **primas de riesgo** a lo largo de este período, que vino acompañado de una mayor volatilidad. La información disponible también apunta a una cierta diferenciación de los precios en función del emisor (véase panel inferior del gráfico 5), aunque es difícil valorar si resulta o no suficiente.

Emisiones de las SNF

En el caso de las SNF, en cambio, las emisiones netas fueron más cuantiosas que las registradas en el período previo a la crisis y se centraron en valores de largo plazo. En conjunto, la oferta neta realizada por estas empresas y sus filiales residentes y no residentes fue de **44 mm de euros** entre 2007 y 2011 (frente a los **28 mm** registrados entre 2000 y 2006), lo que llevó a un incremento de su saldo vivo desde el **6 % al 10 % del PIB** entre 2006 y 2011. El mayor dinamismo de este segmento refleja, por un lado, las comparativamente mayores necesidades de financiación de las compañías que recurren a estos mercados (las de mayor tamaño), al estar su actividad económica más diversificada geográficamente que la del conjunto del sistema financiero. Por otra parte, esta última característica, junto con su menor exposición a la deuda pública, hizo que se vieran menos afectadas por la crisis económica y la de la deuda soberana, por lo que los mercados perciben un menor riesgo en comparación con el asociado al sector financiero. Ello se refleja también en la evolución de las primas de riesgo, que, como se observa en el gráfico 5, se incrementaron algo menos que las correspondientes a las de las EC, situándose por debajo de estas desde mediados de 2010.

Sistema Financiero

El sistema financiero de un país está formado por el conjunto de instrumentos, instituciones y mercados cuyo fin primordial es el de canalizar la mayor cantidad de ahorro posible hacia la inversión productiva en las mejores condiciones posibles, tanto en volumen como en su naturaleza, plazos y costes.

Grado de Eficiencia

El grado de eficiencia logrado en este proceso de transferencia de fondos será tanto mayor, cuanto mayor sea el flujo de recursos de ahorro generado y dirigido hacia la inversión productiva y cuanto más se adapte a las preferencias individuales de los ahorradores y demandantes de fondos.

Funciones del Sistema Financiero

Garantizar una eficiente asignación de los recursos (función esencial).
Contribuir al logro de la estabilidad monetaria y financiera.
Fomentar el ahorro.

Las Empresas de Servicios de Inversión

La Reforma de 1998 estableció una nueva figura, la Sociedad Gestora de Carteras y la englobó, junto con las Sociedades y Agencias de Valores, bajo el nombre de Empresas de Servicios de Inversión.

Funciones de las Empresas de Servicios de Inversión

Aseguramiento de la suscripción de emisiones y ofertas públicas de venta.
Recepción y transmisión de órdenes por cuenta de terceros.
Ejecución de dichas órdenes por cuenta de terceros.
Mediación, por cuenta directa o indirecta del emisor, en la colocación de las emisiones y ofertas públicas de venta.
Gestión discrecional e individualizada de carteras de inversión con arreglo a los mandatos conferidos por los inversores.

El ámbito de actuación de las Empresas de Servicios de Inversión es exclusivo y excluyente, ya que ninguna persona o entidad, a excepción de las entidades de crédito, podrá, sin haber obtenido la preceptiva autorización y sin hallarse inscrita en los correspondientes registros administrativos, desarrollar habitualmente las actividades reservadas para éstas.

Las Empresas de Servicios de Inversión han de cumplir unas normas muy estrictas, en particular en lo relacionado con coeficientes de solvencia y liquidez, apertura de sucursales, normas de valoración, relaciones con la clientela y normas de conducta, así como depositar una fianza (si son miembros de alguna Bolsa) en función de su volumen de actividad para garantizar el cumplimiento de las obligaciones contraídas como consecuencia de su actividad bursátil.

Funciones del Banco de España (BDE)

Con la entrada en vigor de la **LABE**, el Banco de España empezó a gozar de plena autonomía en el diseño y ejecución de una política monetaria que, como se estableció en la LABE y de acuerdo con lo estipulado en el Tratado de la Unión Europea, tendría como único objetivo alcanzar la estabilidad de precios. Solo sin perjuicio de este objetivo, la política monetaria podría apoyar la política económica general del gobierno.

Cuestiones Fundamentales de la LABE

En el ámbito de la política monetaria, el Banco de España no estaría sometido a instrucciones del Gobierno o del Ministerio de Economía y Hacienda, de forma que podría orientar dicha política al fin primordial de garantizar la estabilidad de precios.
Las entidades de derecho público no podrían incurrir en descubiertos en su cuenta en el Banco de España, ni siquiera de carácter transitorio, porque al hacerlo privarían al banco emisor de la iniciativa en el proceso de creación monetaria.
El Banco de España no podría adquirir directamente del Tesoro valores emitidos por éste, ni concederle créditos.
El mandato del Gobernador sería relativamente largo (6 años) y no renovable, quedando estrictamente tasadas las causas de su posible cese.

Naturaleza de Entidades de Depósito y Diferencias entre Bancos y Cajas de Ahorros

Subgrupo de las entidades de crédito formado por bancos y cajas de ahorros y cooperativas de crédito. Son las únicas con capacidad para captar depósitos del público.

Aunque actualmente están equiparadas a nivel operativo (operaciones), los bancos y las cajas de ahorro españolas mantienen, en razón de su distinta misión originaria, importantes diferencias en su configuración jurídica básica.

Diferencias entre Bancos y Cajas de Ahorros

Naturaleza jurídica: Bancos: Sociedades mercantiles; Cajas de Ahorros: entidades de carácter fundacional.
Orientación básica: Bancos: Capitalista privada; Cajas de Ahorros: Social.
Distribución externa del beneficio: Bancos: Dividendos; Cajas de Ahorros: Obra social.
Vinculación territorial: Bancos: Opcional; Cajas de Ahorros: Originaria.
Competencia reguladora: Bancos: Estado; Cajas de Ahorros: Estado y CCAA.
Ampliaciones de capital ordinario: Bancos: Posibles; Cajas de Ahorros: No posibles.
Capital sin derechos políticos: Bancos: Acciones sin voto; Cajas de Ahorros: Cuotas participativas.
Órganos rectores: Bancos: Junta General y Consejo de Administración; Cajas de Ahorros: Asamblea General, Consejo de Administración y Comisión de Control.
Grupos de representación básicos: Bancos: Accionistas; Cajas de Ahorros: CCLL y, en su caso, CCAA, Impositores, Entidades fundadoras, Empleados.
Institución central: Bancos: No existe; Cajas de Ahorros: CECA.